从3000万到15亿美元：从市场波动中获益的对冲基金上市公司

最近市场动荡，才子哥在研究有没有特殊行业的公司能受益于剧烈的市场的波动呢?大多数公司都拥有正的Beta，股价也随着市场波动正相关的，市场下跌而股价下跌，换句话说存不存在一间公司，能利用这种波动赚钱，能够从中获利?

别说才子哥还真的找到一家，那么今天我要给大家讲一下这家公司，它的名字叫True Partner Capital，代码8657hk。这家公司是一家对冲基金管理公司，是的，你没看错，基金管理公司也是可以上市的，就像Value Partners惠理集团一样可以上市。这类公司通过管理外面的钱和自己的钱作为其收入来源，外面的钱很好理解，就是银行、保险、甚至一些高净值客户找这些基金管理公司去帮忙做投资，作为回报，这些对冲基金通常会收取2%/20%(管理费、表现费)，这就是外部收入的来源;内部呢，就是这些管理公司利用内部自有资金去投资赚来的投资收益。这两大收入构成公司主要的收入来源，当然也有一些咨询等其他收入，但都是小头这里就不展开了。

前面我简单介绍了这种基金公司的盈利模式好让大家有个更为直观的了解，那么为什么今天我要重点来介绍这家公司呢?

True Partner是一家对冲基金管理公司，但是他的特别之处在于他的交易策略和交易资产，一般的对冲基金是通过股票债券的多空交易策略来获利的，而True Partner Capital 则是通过期权交易市场的波动来获利。这个概念可能有些深奥，所以听才子哥娓娓道来，什么是交易波动呢?简而言之就是看到市场投资者如果预期美国市场会波动，那可以提前买入VIX(恐慌指数)，这样一旦市场大跌，波动率加大,持有VIX头寸就会获利。如果预测市场会趋于平静，那就可以卖出VIX赚一点premium。当然我说的只是一种最简单的情况，实际情况比这复杂得多，而True Partner交易波动的策略基本上以套利为主，单边为辅。

举个例子，一个买入期权隐含波动率非常大，但是True Partner通过专业的判断或者跨市场的经验判断觉得不会有那么大，换句话来说市场对期权的定价是错误的，那么他们就会卖出这个高价期权来获取premium, 然后通过delta hedge去保护这个头寸，这样就可以赚取超额且相对无风险的收益，反之亦然。Ture Partner是通过他们专门的量化自动SAAS软件来发现这些交易机会，然后再通过他们富有经验的交易员交易获利。PS套利方法手段也不限于此，这里就不一一介绍了。

大家都知道期权交易在这10年基本上是每年8%-10%的数量级增长，所以未来这个细分市场的潜力很大，才子哥认为随着量化AI交易和多策略交易的兴起和发展，市场对期权的需求逐年增加，期权门类庞杂和交易量非常大，所以未来10年甚至20年我都是很看好这个市场的发展，但目前为止除了一些大型的量化比如Citadel这类的market maker以外，其实真正专注专业的参与者并不多，除了True Partner也就两家Parallax Volatility和Capstone Capital Advisors，而上市的只有True Partner一家。

这类市场有非常高的专业性，不是一般散户和个人玩得转的，需要更专业的团队和经验，因此这类通过期权套利的对冲基金近几年发展迅猛。True Partner的资产管理规模这几年也增长得很快，仅仅9年时间，AUM从11年前3000万美金到2020年的15亿美金。而大家都知道随着管理规模增加，单单管理费就是3000万美金，这足以cover很大的overhead了。

前面我们花了很多时间介绍行业和公司是做什么的，以及市场的发展趋势，我们再来说说公司的团队。21世纪什么最重要——人才，那么对基金公司而言最重要的核心资产是什么 ——人，还是人。所以一个好的基金管理公司，往往核心团队都是有股份的，一碗水要端平，只有大家有恒产才有恒心嘛。True Partner的团队结构很稳定，核心团队持股均衡，而且他们都有几十年的期权交易经验，核心团队骨干来自荷兰，大家知道荷兰人都是交易高手，他们对市场价格有着特别的敏感，最早荷兰东印度公司股票和郁金香泡沫都与这个国家有着千丝万缕联系，纽约华尔街也是荷兰人搞出来的，最早纽约不叫纽约而是叫新阿姆斯特丹。

介绍了公司行业团队，下面我们来看看为什么这家公司值得关注。

首先，我们投资一家公司要看这家公司的成长性，而True Partner的成长主要来自于两个方面，一方面是他管理规模的壮大，由于公司这些年业绩优秀，基金规模在这9年间有大规模的增长，从3000万美金增长到15亿美金，未来期权套利市场的潜力很大，在规模上还是有很大的提升空间。

(TPF基金表现优异，这些年一直跑赢指数)

另一方面未来国内期权市场对外开放，那么True Partner也可能会在国内发型产品，特别值得关注的是，公司在招股书中披露了和南华期货共同参股了一间资产管理公司，有充分理由相信True Partner在国内已经开始做战略布局了，这也是他们准备进入中国市场的另一个佐证，一旦机会成熟，就会发行产品，而这类期权套利产品，由于提供稳健的回报一定会在国内有相当大的市场的，未来会对公司AUM也会是一个很大的贡献。

第二, 现在很大的一个避险工具是美国国债，一旦市场动荡大家都去买入美债，而美债的收益率特别是短债都接近于0，这样的收益率对投资者的吸引力越来越小，大家都去寻找能避险资产的同时，又希望有一定的收益率。比如我们看到最近越来越多的日本渡边太太都去购买auto callable，日本国债对她们而言收益率太低，期权收益率就相对丰厚。但是要知道期权市场专业性要求比较高，又需要有人24小时守着交易软件，因为市场波动性属于突发事件，而套利交易更需要专业知识，不太适合散户参与，因此我认为通过投资专业对冲基金去获利，比个人去操作强，投资公司的股票就等于投资公司的未来，与公司共同成长受益。

第三，因为该基金投资方向是期权，所以市场波动的加大对公司是有好处的，波动越大公司标的物增值潜力越大，公司赚的钱也就越多，我们知道市场往往在突然下跌时，市场波动会增加。所以很多基金或者机构会对这些负Beta的资产格外青睐，因为市场下跌，他们估价能够涨，所以公司股票是有一点的稀缺性的，也能成为基金潜在的配置标的。

第四，最近投资家Paul Tudor Jones保罗·琼斯警告说市场在未来6-12个月内，将有一次超级波来临，如果BD当选将会推出更高的资本利得税,投资者会提前抛售手上股票以避免重税，到时候市场会出现剧烈波动，但短期我们不知道具体市场什么时候会price in这个利空，所以与其选择去做空市场，不如直接投资一个受益于高波动的对冲基金，这就是一个免费的看空期权。

以上四点都是我看多公司股票的原因。下面我们具体聊聊这类基金管理公司怎么估值。

首先基金管理公司的一个估值方法就是用他管理的AUM给一个倍率来估值，纵观全球基金管理公司的估值，一般公司价值都是10%-20%的基金管理规模，也就是说一家基金管理100亿美金，它合理估值就是10-20亿美金。当然除了基金管理的外部资金以外还有一部分是自有资金，而这部分资金其实也是可以给一个折扣的，比如一家外部资金100亿自有资金50亿规模的公司，肯定要比只管了外部资金100亿的公司要值钱，那么值多少钱呢?这个就是需要探讨的问题，理论是1：1，就是前者要比后者更值钱50亿，因为这个50亿完全可以作为额外的分红分给股东。

除此之外,也要考虑到基金公司很大的一个指标就是过往的业绩，长期业绩Sharp Ratio 越高那么盈利前景越好，对应的估值也越高。关于收入,因为有的表现费是每年计提一次，而这种计提方式造成了公司YTD虽然表现很好，但是业绩在中报的时候却显现不出来，因为国际会计准则不允许他们把这部分浮盈的表现费计提到当期的损益里面，所以盈利预测方面也要有相对于这种情况的考量。

对于True Partner Capital这只股票来说，我认为在估值方面市场应该给一定的溢价，原因在于它是处于一个比较年轻和有潜力的市场中，期权市场波动率套利还有待于开发，专业的人才市场上也不多，要研发对应的策略需要时间，而公司所处的行业低位有着先发优势，现在公司总股本4亿，而每股价格为1.1块钱，市值为4.4亿港币，公司管理AUM为15亿美金，按照3亿美金估值，我认为公司股价明显是被低估了。

低估的原因可能是因为公司处于GEM板，也就是香港中小板，这里上市的公司往往缺乏关注度，而且公司又是个英文名字，很难被投资者注意到。还有一个原因是由于员工持股较多，所以在外的流通股不多，影响了股票的交易量，我们可以看到每天成交额也就几百万港币。但公司肯定也不缺钱，因为我们也分析过了，15亿美金管理规模的公司，光管理费也有3000万美金，因此我倾向认为公司更希望通过上市的广告效应来提升自己的知名度，这样对未来公司的布局和发行新产品打下坚实的基础。

最后总结一下我的观点，8657hk，True Partner是一个很特别的上市对冲基金公司，公司通过发现期权市场错误定价寻找套利的机会、从中交易盈利。他们受益于市场波动,公司资产具有避险的属性，公司股价处于低估，但低估的原因也是在于市场对其业务不理解，而且GEM市场流动性较差。但对于这样一个有趣的公司和行业，希望我的介绍能加深大家的认知和了解，谢谢大家!

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