美元走软并非由政府关门所致 影响夸大

国庆期间，海外市场基本面风雨交加，美国政府在两党预算僵局下关门停摆，同时美国财政部还面临10 月17 日政府债务上限逼近的考验。不过，虽然党争激烈，但市场相对而言仍较为平静，并未出现恐慌现象，市场的整体波动率明显低于9 月份，当时投资者因美联储是否会退出QE 而举棋不定。

对于目前的市况，我们有以下建议：

首先，美国政府关门的影响不应被夸大。美国是一个运转良好的自治社会，政府在其中扮演的角色有限，特别是在经济领域，很少需要依赖政府的投资，当然，政府关门将会对政府采购领域带来影响，不过影响很有限，比如，联邦政府支出过去6 年来对实际GDP增长的年均贡献仅有0.06%，地方和州政府支出的年均贡献约为0。

其次，政府关门的时间不会太久。党争尽管激烈，但任何一个政党的目标是为了达成自己的政治目的，而不是让政府长期瘫痪，让政府关门只是斗争手段，不是斗争目标，历史上美国政府曾经数次关门，因此不必过虑。我们相信美国两党会在短期内达成妥协，换取政府重新运转。

再次，与政府关门相比，债务上限的威胁似乎更大。一旦触及债务上限，理论上意味着美国政府可以违约，但美国政府应该很清楚债务违约的后果，因此不会放任这种局面出现，此外，纵使到时未能提高债务上限，联邦政府依然拥有技术性手段暂渡难关，比如延缓发债，或是对到期债务额度再融资。

第四，市场已经基本消化了美国政府关门的影响。从联邦政府关门前后的市场波动来看，投资者心态较为平稳，市场未出现恐慌性的极端波动，多个市场的波动率甚至低于9 月份，10 年期美国国债收益率几乎只是维持横盘整理。

最后，信息缺失存在引发市场波动的潜在风险。由于联邦政府多个部门暂停运转，对经济数据的统计、汇总和发布带来影响，比如应该上周五公布的非农就业数据被迫推迟，比如能源署的原油库存、农业部的美棉数据、CFTC 的持仓数据等都已被推迟，这导致投资人处在信息真空的状态，难以依据以往的模式做出投资决策，有可能导致交易量萎缩，波动收敛，亦有可能导致市场传言和不稳定的情绪占据上风，造成市场的短期剧烈波动。在政府关门和债务上限问题解决前，信息缺失导致的市场不确定性可能是投资者面临的最大潜在风险。

我们造成近期美元持续走弱的原因，一是美联储暂缓退出QE所带来的效应外，二是美元与其他货币剔除通胀的真实利差止步不前，后者应该是美元下滑的根本原因。

由上图可见，自2012 年底以来，欧元与美元的真实利差持续振荡，缺乏方向，相对应的欧元汇率也处于宽幅区间振荡，而在3季度以来，一方面由于欧洲通胀压力迅速下滑，另一方面由于美联储暂缓退出QE 导致美债利率大幅走低，导致欧元与美元的真实利差自低位明显回升。

不过与历史记录比较，当前欧元美元利差为负且处于几年来的较低水平，而欧元汇率却处在与2011-2012 相当的水平，当时的欧美利差高达1 个百分点，这意味着从利差的角度观察，欧元汇率存在高估嫌疑，未来应该并不具备大幅走高的空间，除非利差向有利于欧元的方向迅速扭转。

招商银行总行 刘东亮